2021破题年:透视高增长的“假象”化解增长动力失衡的风险 多来米123基金净值

股票资讯  2021-03-30 17:10:26

原标题:2021年:透视高增长的“幻觉”,化解增长动力失衡的风险

腾泰/温2020年,受肺炎疫情影响,全球经济陷入“短暂萧条”,中国经济率先恢复正增长,在全球经济中脱颖而出。2021年,在中国经济名义高速增长的背后,我们应该关注经济增长的不平衡性、可持续性和潜在衍生风险。

一、2021年:透视同比增速背后的数据“假象”

2019年底,面对持续下行的经济增长,关于是否有必要出台强有力的反周期调整措施来维持6%以上的经济增长率:是否应该维持在6%?你能保证6%吗?其中,主张6%保险的专家学者认为,如果2020年经济增速低于6%,将会出现失业等一系列相关社会问题。

在2020年疫情影响下,中国经济预计同比增长2%左右,成为全球唯一实现正增长的主要经济体。既然2%的经济增长没有造成大规模失业或社会不稳定,是否证明原来维持6%的想法是错误的?连经济增长率都没那么重要,只要每年增长2%?虽然2020年的经济表现可以证明6%没有那么重要,但并不意味着没有必要保持一定的经济增长速度。试想一下,如果2020年经济增长第一季度为2%,第二季度为2%,第三季度为2%,第四季度为2%,那么就会出现严重的失业和社会不稳定;其实2020年2%的经济增长率并不是这样形成的。2月份,国民经济几乎停止,导致第一季度的增长率为-6.8%,然后第二季度迅速恢复到3.2%的正增长率,下半年基本恢复正常——这样形成的平均2%与全年经济速度不变的2%的含义有本质区别。

表1国际货币基金组织对2021年经济增长的预测

数据来源:国际货币基金组织,万博新经济研究所

根据国际货币基金组织的预测,2021年中国经济增长率将达到8.2%,但从国内金融部门的增长率预测来看,总体上高于国际货币基金组织的预测结果。一般预测年增长率在9%左右,第一季度平均增长率在19%左右。

但2021年可能的高增长中有一定的“数据假象”——这种数据假象不是人为的虚假数据,而是2020年低基数形成的同比数据假象。如果假设2020年经济增长不受疫情影响,实现6%的增长,那么2021年9%增长规模对应的实际增长率只有4.89%。

图1无疫情对疫情影响下国内生产总值增长率的估计

数据来源:万博新经济研究院风

因此,我们应该对2021年的高增长数据有一个清晰的认识。中国经济仍处于复苏过程中,实际复苏水平不足5%。特别是,其结构性失衡、增长势头的可持续性和潜在风险仍需得到高度重视。

第二,需求方的增长势头不平衡

疫情的影响使中国经济增长中原有的不平衡更加突出,同时也产生了新的不平衡因素,可能影响经济发展的可持续性。这些失衡主要包括:消费需求疲软已成为一个突出的短板,扭曲了中国经济阶段性增长的动态结构;服务业的恢复速度慢于制造业和整体经济,仍需进一步提高;地区和产业发展不平衡加剧。

图2 2019年中国经济增长动态结构

数据来源:万博新经济研究院风

2020年疫情爆发前,中国经济增长的驱动力结构是投资贡献31%,净出口贡献11%,消费贡献58%。总的来说,这是一个合理的增长结构:在投资方面,随着中国快速工业化和城市化高峰阶段的结束,大规模的基础设施投资和房地产投资已经无法持续;在净出口方面,自2008年以来,中国出口顺差逐年下降,净出口对经济增长的贡献也有所下降,而消费对经济增长的贡献呈稳步上升趋势。

图3 2020年前三季度最终消费、资本形成和净出口对中国国内生产总值增长的贡献率

数据来源:万博新经济研究院风

2020年疫情的影响扭曲了中国经济的增长结构:从前三季度的需求贡献来看,在前三季度的GDP增长中,消费贡献了-337.1%,投资贡献了422.5%,出口贡献了14.6%。

首先看消费。2020年前11个月,社会消费品零售总额同比下降4.8%;11月份社会消费品零售总额同比增长5.0%,尚未恢复到去年同期8.0%的增速。预计社会消费品零售总额同比下降4%,2020年将是中国改革开放以来首次出现消费负增长。

疫情过后,2021年消费形势会好转吗?消费是收入、收入预期和利率的函数。目前,这些变量并不支持消费的快速恢复。第一,收入增长乏力。1-9月,名义居民人均可支配收入同比增长3.9%,扣除价格因素后增长0.6%。事实上,疫情爆发前,可支配收入增速也进入了持续放缓的下行通道。

图4人均可支配收入增速放缓

数据来源:万博新经济研究院风

从居民存款增长来看,2019年末居民存款为81.3万亿元;2020年9月底,居民储蓄达到91.25万亿元,同比增长13.9%。其实也说明收入预期越来越差,当前利率偏高,不利于居民收入转化为消费。

从消费结构上分析,新能源汽车增长平稳。预计2020年中国新能源汽车销量将突破130万辆,增长近8%;化妆品、金银首饰等可选消费品增长势头恢复良好。11月份化妆品零售额增长32.3%,增速比10月份提高14个百分点;11月份黄金首饰零售额同比增长24.8%,增速较10月份提高8.1个百分点。其可持续性还有待观察;房地产相关消费依然低迷,说明人们对大规模消费的支出仍然缺乏信心;然而,石油产品、餐饮、餐饮、表演和旅游等服务业的复苏可能仍然缓慢。

因此,从居民收入、消费倾向和消费结构来看,2021年消费实际上不太可能快速恢复增长。但与2020年的低基数相比,2021年的消费同比增速可能掩盖了真实情况。比如很多研究机构预测,2021年我国社会商品零售总额将同比增长15%,这是由于2020年基数较低造成的同比数据假象。假设2020年经济增长不受疫情影响,实现8%的增长,那么2021年GDP增长15%对应的实际增长率仅为2.22%。

图5无疫情对疫情影响下社会消费品零售总额的估计

数据来源:万博新经济研究院风

从投资角度看,2010年以来固定资产投资增速并未走出下行趋势,房地产投资增速已逐步趋稳。1-11月全国房地产开发投资同比增长6.8%,增速比1-10月高0.5个百分点。但与去年同期10.2%的增长率相比,仍有相当大的差距;基础设施建设投资同比仅增长1.0%,其中铁路运输投资增长2.0%,增速下降1.2个百分点;道路运输业投资增长2.2%,增速下降0.5个百分点。私人投资和制造业投资逐渐恢复。1-11月,民间投资同比增长0.2%,1-10月下降0.7%;制造业投资下降3.5%,降幅收窄1.8个百分点。

展望2021年,由于固定资产投资增速受预期投资收益率和融资成本影响,目前如果2021年融资成本没有明显降低,固定资产投资增速可能会延续2010年以来的下降趋势;在收入难以快速提高的情况下,居民对新购住房和改善住房的需求难以明显恢复。2021年,房地产投资很难快速回到疫情前的水平;由于财政赤字无法继续扩大,2021年专项债券发行回落也是大概率事件,基础设施建设投资增速可能小幅回落;在出口和新供应部门需求增长的推动下,私人投资和制造业投资预计将继续复苏,但总体而言,投资对经济增长的贡献难以继续增长。

有机构预测2021年固定资产投资增速将达到9.1%。假设2020年固定资产投资增速没有受到疫情影响,实现了6%的增长,那么2021年9.1%的增长规模对应的实际增速只有6%,这只是回归正常增长。

从出口来看,出口增长超预期的驱动力主要来自两个方面。第一,“家庭经济”和疫情期间的疫情防控对相关产品的需求大幅增加。海关数据显示,前三季度疫情导致的生活方式改变。笔记本电脑和家电出口分别增长17.6%和17.3%;包括口罩在内的纺织品出口8287.8亿元,增长37.5%;药材、药品、医疗器械和器械出口分别增长21.8%和48.2%。二是填补因疫情影响停产造成的海外供应缺口,如大量纺织品订单从印度等国转移到中国。

由于疫情期间全球供应链对中国工业产品的依赖日益增加,出口与欧美经济体高度正相关。展望2021年,中国出口有望保持良好的增长速度。一方面,目前欧美应对疫情的主要方式是提供现金补贴、贷款补贴、工资补贴等。,这将直接转化为对相关产品的需求,并继续支持中国的出口。同时数据显示,美国家庭储蓄率近年来有所上升,在一定程度上也能支撑疫情期间的需求;另一方面,随着疫苗的逐渐使用,疫情得到控制,欧美经济逐渐复苏,供应链和供应网络的建立僵化,很难在短时间内迅速改变。复苏后,欧美对中国制造业的需求也将保持相对繁荣的趋势。根据相关机构预测,2021年中国出口将增长6-7%,如果消除疫情影响,2021年增长6%相当于实际增长3.7%。

综上所述,在2021年需求侧增长的动力结构中,投资实际增长6%,出口实际增长3.7%是正常的,而消费名义增长率15%,实际增长率2.22%,其实才是2021年经济增长的真正短板。从2019年的情况看,消费增速为8%,在GDP增长中为57.8%;从长远来看,如果中国形成以内部流通为主体的新的发展模式,消费率将达到70%左右,这是一个合理的、可持续的增长结构。从需求方面来看,消费疲软是影响中国经济增长可持续性的主要因素。

第三,供给侧产业和区域发展不平衡

从供给和产业来看,信息产业和金融业基本不受疫情影响,保持快速增长;制造业和房地产业在第一和第二季度受到疫情影响后,第三季度后迅速复苏。但餐饮、住宿、租赁、商业服务等服务业复苏明显滞后。目前很难在2021年快速扭转这种扭曲,严重制约了经济增长的可持续性。

同时,产业发展的不平衡也加剧了区域发展的不平衡。中国和南方的经济差距正在进一步扩大。南方各省在我国整体GDP中的比重达到60%以上,固定资产投资和存贷款余额的比重达到60%以上。更令人担忧的是,从R&D项目数量、人力投入和资金投入来看,南方省份已经占到了全国的70%以上,预示着未来新的供给和新的动力将更加北移,在经济规模排名前十的大城市中,南方城市占据了9个。山东省作为北方经济强省,2019年净流出近20万人,居全国第一;与此同时,新经济、新产业、人才、资本和技术要素集中在一二线城市的趋势日益增强,三四线城市的产业和人口外流越来越严重。美国出现并愈演愈烈的“锈带”现象在中国可能重演,一些潜在风险正在酝酿。

图6南部省份和北部省份一些经济指标的比例

数据来源:万博新经济研究院风

四、2021年中国经济潜在衍生风险

2021年中国经济存在许多潜在风险,其中政府和企业的资产负债表风险最值得关注。

为了应对疫情,2020年,中国政府将中央财政赤字率提高到3.6%以上,安排一般预算赤字3.76万亿元,发行抗疫专项债券1万亿元,安排地方政府专项债券3.75万亿元,杠杆率大幅上升。中国社会科学院国家资产负债表数据显示,2020年中央政府杠杆率大幅上升,第三季度达到19.1%,接近2007年全球金融危机时的19.6%水平。从国际比较来看,我国中央政府杠杆率处于较低水平,基本不存在违约风险。当前历史高水平带来的主要问题是减少了未来财政政策的操作空间。

中信证券表示,受疫情影响,预计年底地方政府债务余额将达到26万亿。根据今年的预算报告,今年地方综合财力粗略估计为26.7万亿元,其中地方一般公共预算收入(9.75万亿元)+转移支付收入(8.4万亿元)+政府性基金收入(8.6万亿元)。根据这一计算,到今年年底,地方政府的整体负债率可能会上升到97%以上,接近预警范围。

根据中国社会科学院国家资产负债表数据,2020年地方政府杠杆率达到创纪录的25.6%,地方政府财政扩张能力已接近极限。

图7地方政府杠杆达到历史新高

数据来源:万博新经济研究院风

根据财政部数据,1-11月,全国一般公共预算收入169489亿元,同比下降5.3%。其中,中央一般公共预算收入78173亿元,同比下降9.2%;地方一般公共预算收入91316亿元,同比下降1.7%。全国税收144227亿元,同比下降3.7%;非税收入25262亿元,同比下降13.7%。

在收入缩水的压力下,如果主动缩表,可能会导致社会金融增速大幅下降,进而导致信贷紧缩,经济增长下降;不加处理,当经济复苏进程缓慢,财政收入、企业收入、居民收入不如往年时,过度杠杆率可能以违约的形式爆发,引发局部甚至系统性风险。永城煤业信用债2020年违约是一个信号事件。

其次是银行坏账风险。截至2020年第三季度,银行不良贷款余额为2.84万亿元。商业银行不良贷款率为1.96%,创下近十年来的新高。普华永道数据显示,上市银行不良贷款和不良贷款率也有所上升。截至2020年9月底,上市银行不良贷款余额达到1.7万亿元,分别比2020年6月底和2019年底增加约500亿元和2200亿元。不良贷款率在第二季度和第三季度出现反弹,截至9月底达到1.50%,分别比6月底和2019年底上升0.03个百分点和0.07个百分点。

根据《中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、财政部、发展改革委、工业和信息化部关于进一步实施中小企业贷款分期延期还本付息的通知》,对于2020年底前到期的普惠小额贷款本金和2020年底前存在的普惠小额贷款应付利息, 银行业金融机构根据企业申请,给予一定期限的延期还本付息,最长可延至2021年3月31日,并免除罚息,预计明年延期还本付息政策到期后,银行不良贷款将大幅增加。

三是房地产行业的“灰犀牛”风险。目前,房地产行业房价长期处于高位运行,行业呈现高杠杆、需求下降、价格分化的格局和趋势,未来可能会导致本地行业风险。根据相关研究机构的数据,2019年,房地产开发企业负债率为80.4%,明显高于工业资产负债率58.6%。需求方面,“房无投机”政策大大降低了投资需求,疫情也给房地产企业带来了新的打击。居民楼、写字楼、商住楼的销售面积都有不同程度的下降,写字楼、商住楼的下降幅度超过了15%。前三个季度,四分之三的时间过去了,但大多数前端房地产企业的销售目标完成率只达到三分之二。价格方面,同时房价呈现一线城市上涨,二三线城市缓慢下跌的格局,三线以下城市由于人口外流,房价下跌趋势更加明显。

在高杠杆、低需求的压力下,房企资金需求旺盛。随着融资政策和渠道的收紧,房企,尤其是三四线城市的中小房地产开发商减少库存和提现的冲动越来越强烈,可能会导致二线城市房价雪崩。

5.创造新的需求可以增强经济增长的可持续性

宏观分析结构,中国经济复苏与后续可持续增长的关键矛盾在于能否充分激发国内消费需求的潜力,而刺激消费需求的关键在于创造新的需求。因此,在中国经济的下一步,无论是迎接疫情后经济复苏的挑战,还是构建双循环的新发展格局,都需要从扩大传统消费需求和创造新需求两个方面入手,有效解决需求不足的核心问题。

首先,从中国经济增长结构来看,在投资需求和净出口需求不能长期支撑中国经济发展的情况下,如何激发消费需求潜力,是理顺中国经济增长动力结构,保持中国经济持续增长的必然要求。一方面要通过扩大就业、深化收入分配制度改革来增加人均可支配收入;另一方面,我们应该通过降低利率来适当降低储蓄率和提高消费率。除了利用上述方法提高传统消费需求外,更重要的是抓住消费升级的方向,“创造新需求”。在史蒂夫·乔布斯创造苹果手机之前,世界对它的需求为零——新的供应创造了新的需求,这可能带来新的经济增长。

其次,从产业发展的不平衡性来看,在疫情的影响下,服务业的复苏进度落后于制造业,这与疫情防控的需要以及疫情对人们社会心理和生活方式的影响高度相关。考虑到2019年服务业已经占到GDP的53%以上,为了加快服务业的复苏,一方面要继续加大科学防疫力度,加快重点人群的疫苗接种进度,管理好进入、冷链等高危壁垒。尽量减少进口案件和地方附带案件对消费行业的影响,尽快恢复传统服务业的消费增长;另一方面,要从新供给创造新需求的理念出发,加快5G、人工智能、VR、机器人等新技术在服务业的应用。在防止互联网公司滥用垄断地位和数据技术的同时,鼓励高科技企业利用“硬技术”解决医疗、养老、健康、教育等消费痛点中的“现实问题”,激发服务业的消费潜力,创造新的需求。

第三,从区域发展不平衡的角度来看,欠发达地区追赶和跨越的出路在于承接先进国家和地区的转移产业和产能,另一方面,更重要的是找到发挥当地优势、创造新需求的新产业和新模式。在新技术的推动下,欠发达地区的自然风光、文化传统和地方特色可以以知识产业、信息产业、文化娱乐业和高端服务业等多种形式呈现和输出。近日,四川省甘孜州理塘县通过藏族男孩丁真的形象宣传,打开了中央对四川理塘、甘孜、藏区的认知。机票和去当地旅游的票已经卖完一段时间了,青稞饼干等当地特产也成为网络名人产品,是“创造新需求”的绝佳例子。考虑到大城市的“虹吸效应”,可能会造成周边地区的“失血”。欠发达地区要充分发挥本地优势,着力打造有创新需求的特色产业。

第四,可持续发展必须解决资产负债表风险、银行坏账风险和房地产灰犀牛风险。2010年以来中国经济增长持续下滑的主要原因是老龄化供给结构:老龄化供给创造需求的能力在下降,而新供给能够创造越来越多的新需求。因此,如何以供给侧结构改革为主线,提高供给创造需求的能力,关键在于激发中国的消费潜力,尽快引导中国经济进入新的供给扩张周期,从而化解上述发展中的风险。

2021年是我国“十四五”计划的第一年,是突破构建双循环发展格局难题的一年,是我国经济从疫情考验中全面恢复的关键一年。增强经济可持续性和化解潜在风险的关键是刺激消费潜力。一方面要给传统产品和服务增加更多的软价值,“让老树长出新芽”;另一方面,通过大力发展各种新技术、新产业、新业态、新模式,只有不断提高新供给创造新需求的能力,中国经济才能形成需求引领供给、供给创造需求的良好态势,实现双循环格局下的可持续发展。

(万博新经济研究院院长滕泰万博研究院副院长张海兵)回到搜狐看更多

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